Verwaltungsgericht Frankfurt am Main Urteil vom 12.01.2016 – 2 K 109/15F

Die Klage wird abgewiesen.

Die Klägerin hat die Kosten des Verfahrens zu tragen.

Das Urteil ist wegen der Kosten vorläufig vollstreckbar. Die Klägerin darf die Vollstreckung durch Sicherheitsleistung in Höhe des zu vollstreckenden Betrags abwenden, wenn nicht die Beklagte vorher Sicherheit in gleicher Höhe leistet.

Die Klägerin begehrt die Aufhebung des Beschlusses des Sanktionsausschusses der Beklagten vom 15. Dezember 2014, mit dem ihr ein Ordnungsgeld von insgesamt 250.000,- € wegen des Verstoßes gegen börsenrechtliche Vorschriften in 5 Fällen im Juli 2014 auferlegt wurde.

Die Klägerin ist registrierte EUREX-Handelsteilnehmerin mit Sitz in D und betreibt Eigenhandel mit Terminkontrakten im Futures-Markt für Aktienindizes und für festverzinsliche Wertpapiere sowie für Energie- und Agrarprodukte. Die Beklagte ist eine teilrechtsfähige Anstalt des öffentlichen Rechts. Bei ihr werden Geschäfte über Futures überwiegend im elektronischen Handel vollautomatisch abgeschlossen, in dem elektronische Suchmaschinen an Hand der in ihren Algorithmen hinterlegten Profile bei Entwicklungen in den Basiswerten der an der EUREX gehandelten Termingeschäfte vollautomatisch und binnen Microsekunden entsprechende Kauf- oder Verkaufsaufträge in das Orderbuch einstellen. Die Handelsüberwachungsstelle der Beklagten stellte im Rahmen einer Orderbuchanalyse fest, dass der alleinige Eigentümer der Klägerin (E), ein zur Teilnahme am Börsenhandel zugelassener Händler mit der Kennung '###########, in mehreren Fällen großvolumige Aufträge mit zwei unterschiedlichen Preislimits, die dem aktuellen Kurs jeweils am nächsten waren, eingestellt hatte und in dem Moment, in dem andere Handelsteilnehmer reagiert und auch Aufträge mit demselben oder ähnlichen Preis-Limit eingestellt hatten, auf der entgegengesetzten Seite des Orderbuchs - also spiegelbildich entweder als Kaufauftrag bzw. als Verkaufsauftrag - die entsprechenden Orders eingab. Sobald diese Orders der Klägerin dann von anderen Handelsteilnehmern zu dem betreffenden Preis ausgeführt worden waren, löschte die Klägerin die großvolumigen Orderbuchaufträge auf der anderen Seite, sodass kein Ausführungsrisiko mehr bestand. Konkret wurde der Klägerin vorgeworfen, am 25.07. und am 30.07.2014 in insgesamt fünf Fällen vorsätzlich gegen die Börsenordnung verstoßen zu haben. Wegen der Einzelheiten der der Klägerin vorgeworfenen Handelsgeschäfte, nimmt das Gericht Bezug auf S. 6-11 des angefochtenen Bescheides. Mit Schreiben vom 12. Dezember 2014 nahm die Klägerin zu dem am 15. Oktober 2014 eingeleiteten Sanktionsverfahren Stellung und führte im Wesentlichen aus, ihr Verhalten habe nicht gegen das Gebot der Marktintegrität verstoßen, da auch bei den später gelöschten Orderaufträgen ursprünglich mit Handelsinteresse und Ausführungswillen gehandelt worden sei. Mit Bescheid vom 15. Dezember 2014 belegte der Sanktionsausschuss der Beklagte die Klägerin mit einem Ordnungsgeld in Höhe von insgesamt 250.000,- €. Zur Begründung führte die Beklagte aus, es liege ein Verstoß gegen § 17 S. 2 BörsO - BO - vor. Die Klägerin habe durch das ihr zurechenbare Verhalten des Börsenhändlers E anderen Handelsteilnehmern bewusst ein Interesse vorgetäuscht, dass diese Handelsteilnehmer zum Erhöhen ihres ursprünglichen Preislimits animieren sollte, was in den streitgegenständlichen Fällen auch gelungen sei. Die Klägerin habe durch dieses Verhalten irreführend Angebot und Nachfrage und damit den Preis beeinflusst und ein künstliches Preisniveau herbeigeführt. Hierdurch habe sie den Tatbestand des § 17 Abs. 2 BO vorsätzlich erfüllt. Sie habe sich einen erheblichen finanziellen Vorteil gegenüber redlichen Handelsteilnehmern verschafft. Die Häufung von besonders schweren und bedeutsamen Einzelverstößen rechtfertige die Auferlegung eines strengen Sanktionsmittels. Mit bei Gericht am 28. Juli 2014 eingegangenem Schriftsatz hat die Klägerin Klage erhoben. Die Beklagte habe nicht nachgewiesen, dass die dem Kläger vorgeworfene Veränderung der Orderlage kausal war für die Beeinflussung anderer Markteilnehmer. Allein die Feststellung möglicherweise irreführender Signale reiche für den von der Beklagten zu führenden Nachweis der Kausalität nicht aus. Die vorgenommenen Einstellungen, Änderungen und Löschungen von Orderaufträgen durch das sogenannten Point-and-Klick-Verfahren sei eine legitime Handelsstrategie, die genaue Beobachtung des Marktgeschehens bringe es mit sich, dass die Klägerin innerhalb von Bruchteilen von Sekunden vom Käufer zum Verkäufer werde. Schließlich seien die mit der Software SCILA erstellen Protokolle der Handelsüberwachungsstelle zwar grundsätzlich zur Überwachung des Handelsverhaltens geeignet. Die Beschränkung der Software auf großvolumigen Orders führe jedoch dazu, dass nicht das Gesamtbild der Order- und Marktlage wiedergegeben werde, sondern nur auf großvolumige Orders reagiert werde, während kleinvolumige Orders nicht erfasst würden, auch wenn einzelne kleinvolumige Orders in der Summe den hier streitgegenständlichen Orders der Klägerin entsprechen sollten. Dies führe im Ergebnis dazu, dass eine ausschließliche Kausalität der Orders der Klägerin auf die behaupteten Reaktionen der anderen Handelsteilnehmer nicht schlüssig dargelegt sei. Es könne nicht ausgeschlossen werden, dass es weitere Orderangaben anderer Handelsteilnehmer zum streitgegenständlichen Zeitpunkt gegeben habe, auf die die anderen Handelsteilnehmer reagiert haben könnten. Für den Bereich der Eingriffsverwaltung bedeute dies, dass die Behörde die folgende Unerweislichkeit des Vorliegens tatbestandlicher Voraussetzungen der zu einem Eingriffsakt ermächtigenden Rechtsnormen gegen sich gelten lassen müsse. Der Börsenhändler der Klägerin habe darüber hinaus weder vorsätzlich noch fahrlässig gehandelt. Zumindest aus diesem Grund seien jedenfalls Art und Höhe des festgesetzten Ordnungsgeldes nicht verhältnismäßig.

Die Klägerin beantragt,

die Entscheidung des Sanktionsausschusses der Beklagten vom 15. Dezember 2014 aufzuheben.

Die Beklagte beantragt,

die Klage abzuweisen.

Zur Begründung bezieht sie sich auf ihren Bescheid vom 15. Dezember 2014 und führt ergänzend aus, der von der Klägerin für rechtswidrig gehaltene Rückgriff auf die Maßstäbe und Grundsätze des § 20 a Abs. 1 Nr. 2 WpHG für die Auslegung des § 17 S. 2 BörsO sei von der Rechtsprechung gedeckt. Es reiche somit aus, wenn die Eingabe von Orders geeignet sei, bei anderen Marktteilnehmern eine Vorstellung über die wirtschaftlichen Verhältnisse, die Nachfrage und den Preis eines Wertpapiers zu erzeugen, die falsch sei. Falsch sei die Vorstellung, wenn sie nicht der wahren Marktlage entspreche. Nicht der Marktlage entspreche sie unter anderem dann, wenn die Orders nicht wirtschaftlich seien, weil ein redlicher Marktteilnehmer davon ausgehe, dass Kauf- bzw. Verkaufsaufträge unmittelbar wirtschaftlich und nicht anders motiviert seien. Die der Klägerin in den fünf Fällen zur Last gelegten Verhaltensweise entspreche dem klassischen Muster eines Layering und sei daher geeignet, auch einen verständigen, d. h. börsenkundigen und mit dem Markt des betreffenden Finanzinstruments vertrauten Anleger zu täuschen. Die großvolumigen Orders seien jeweils nur zu dem Zweck eingestellt worden, auf der Gegenseite des Orderbuchs kleinvolumige Orders zu einem besseren Preis zur Ausführung zu bringen. Sobald dieses Ziel erreicht worden sei, seien die großvolumigen Orders zurückgenommen worden. Die Argumentation der Klägerin, sie reagiere im Rahmen ihrer Ordereingaben ausschließlich auf die jeweilige Marktsituation und Marktentwicklung und handele hierbei wie ein Hochfrequenzhändler, bestätige im Ergebnis den Vorwurf der Beklagten, die nichtbestrittenen Strategiewechsel seien immer dann erfolgt, wenn das Layering auf der betreffenden Seite des Orderbuchs Erfolg gezeigt habe.

Dem Gericht liegen die Gerichtsakten und die Behördenakten vor. Die Beteiligten haben ihr Einverständnis mit einer Entscheidung ohne mündliche Verhandlung erklärt.

Die Klage ist als Anfechtungsklage statthaft und auch im Übrigen zulässig. Die Beklagte kann als teilrechtsfähige Anstalt des öffentlichen Rechts unter ihrem Namen verklagt werden. Die Klage ist nicht begründet. Der Beschluss des Sanktionsausschusses vom 15. Dezember 2014 ist rechtmäßig und verletzt die Klägerin nicht in ihren Rechten (§ 113 Abs. 1 S 1 VwGO). Rechtsgrundlage für die Verhängung des Ordnungsgeldes i. H. v. 250.000,- € ist § 22 Abs. 2 S. 1 BörsG vom 16. Juli 2007, zuletzt durch Art 14 des Gesetzes vom 15. Juli 2014 (BGBl I S 934). Danach kann der Sanktionsausschuss einen Handelsteilnehmer mit Ordnungsgeld bis zu 250.000,- € belegen, wenn der Handelsteilnehmer oder eine für ihn tätige Person vorsätzlich oder fahrlässig gegen börsenrechtliche Vorschriften verstößt, die eine ordnungsgemäße Durchführung des Handelns an der Börse oder der Börsengeschäftsentwicklung sicherstellen sollen. Der Sanktionsausschuss hat ausführlich und im Einzelnen dargelegt, welches konkrete Verhalten der Klägerin vorgeworfen wird und die von ihr zu Grunde gelegten tatsächlichen Erkenntnisse in die rechtliche Würdigung des Verhaltens eingebunden. Das Gericht folgt der rechtlichen Würdigung der Beklagten im angefochtenen Bescheid, der für sie tätige Börsenhändler und Alleineigentümer habe durch die beanstandeten Geschäfte im streitgegenständlichen Zeitraum gegen § 17 Abs. 2 BörsO verstoßen. Nach dieser Vorschrift ist es einem Börsenteilnehmer untersagt, bei dem Abschluss von Geschäften von den EUREX-Börsen oder der Eingabe von Aufträgen bzw. Quotes in das System der EUREX-Börsen fehlerhaft oder irreführend Angebot, Nachfrage oder Preis von an den EUREX-Börsen gehandelten Produkten zu beeinflussen oder einen nicht marktgerechten Preis bzw. ein künstliches Preisniveau herbeizuführen, ohne dass dies einer gängigen Marktpraxis im Einklang mit der ordnungsgemäßen Durchführung des Handels nach Maßgabe der börsenrechtlichen Vorschriften entspricht. Die Vorschrift lehnt sich in ihrem Wortlaut an den das durch den Bundesgesetzgeber allgemein für den Wertpapierhandel zur Einhaltung der sich aus europäischem Recht ergebenden Pflichten zur Wahrung der Marktintegrität eingeführten § 20 a Abs. 1 S 1 Nr. 2 WpHG an. Danach ist es verboten, Geschäfte vorzunehmen oder Kauf- oder Verkaufsaufträge zu erteilen, die geeignet sind, falsche oder irreführende Signale für das Angebot, die Nachfrage oder den Börsen- oder Marktpreis von Finanzinstrumenten zu geben oder ein künstliches Preisniveau herbeizuführen. Der Einwand der Klägerin, wonach die Abweichung des Wortlauts des § 17 S. 2 BörsO von dem des § 20 a Abs. 1 S 1 Nr. 2 WpHG bewusst geschaffen worden und ein Rückgriff auf die Grundsätze des § 20 a Abs. 1 S 1 Nr. 2 WpHG daher ausgeschlossen sei, ist nicht überzeugend. Entgegen der Auffassung der Klägerin haben beide Vorschriften den gleichen Schutzzweck. Sie dienen, unabhängig von einem etwaigen darüberhinausgehenden Individualrechtschutz durch das WpHG, der im öffentlichen Interesse liegenden Wahrung der Zuverlässigkeit und Wahrheit der Preisbildung an Börsen und anderen überwachten Märkten und dem Zweck der Funktionsfähigkeit der überwachten Märkte. Insoweit kann zur näheren Bestimmung des § 17 S. 2 BörsO auf die zu § 20 a Abs. 1 Nr. 2 WpHG entwickelten Grundsätze, insbesondere auch auf die Marktmanipulation-Konkretisierungsverordnung (MaKonV) zurückgegriffen werden. Die Eingabe von Orders ist demnach irreführend, wenn sie geeignet ist, anderen Marktteilnehmern Vorstellungen über die wirtschaftlichen Verhältnisse, die Nachfrage, den Preis eines Wertpapieres zu erzeugen, die falsch sind. Das ist dann der Fall, wenn die hervorgerufenen Vorstellungen nicht der Marktlage entsprechen, da die Orders tatsächlich nicht wirtschaftlich begründet sind. Ein redlicher Marktteilnehmer geht davon aus, dass Kauf- bzw Verkaufsaufträge unmittelbar wirtschaftlich und nicht anders motiviert sind. Zur Marktlage gehören alle Umstände, die maßgeblichen Einfluss auf die Preisbildung haben, also Angebot, Nachfrage, Umsatzvolumen und allgemein die Marktliquidität. Erforderlich ist, dass dieser Eindruck von einem verständigen Anleger bei seinen Entscheidungen berücksichtigt wurde, da anderenfalls die Marktintegrität nicht gefährdet wäre. Darüber hinaus können nach § 3 Abs. 1 Nr. 2 MaKonV ein Zeichen für falsche oder irreführende Signale oder die Herbeiführung eines künstlichen Preisniveaus im Sinne des § 20 a Abs. 1 Nr. 2 WpHG insbesondere auf Finanzinstrumente bezogene Kauf- oder Verkaufsaufträge sein, welche die den Marktteilnehmern ersichtliche Orderlage, insbesondere auf die zur Kenntnis gegebenen Preise der am höchsten limitierten Kaufaufträge oder der am niedrigsten limitierten Verkaufsaufträge, einwirken und vor der Ausführung zurückgenommen werden. Diese Voraussetzungen hat die Klägerin an den im Bescheid aufgeführten Handelstagen erfüllt. Der Einwand der Klägerin, ihr Verhalten sei damit zu begründen, dass sie im Gegensatz zu anderen Handelsteilnehmern vollständig manuell handele und die Marktentwicklungen an allen anderen von ihr gehandelten Börsen in ihre Bewertung einbeziehe, wodurch eine kurzfristige Entscheidung zur Löschung einer Order beeinflusst werde, ist nicht überzeugend. Er ist nicht geeignet, die Indizwirkung des § 3 Abs. 1 Nr. 2 MaKonV zu erschüttern. Die Klägerin hat nicht substantiiert vorgetragen, welche konkreten Marktentwicklungen eine solche Entscheidung maßgeblich beeinflusst haben. Die Argumentation beschränkt sich insoweit ebenso auf die bloße Behauptung, wie bei den von der Klägerin vorgebrachten Zweifeln, das Überwachungssystem der Beklagten sei für eine engmaschige Kontrolle auch mehrerer kleinvolumiger Aufträge und deren Signalwirkung nicht geeignet. Dies gilt insbesondere deshalb, weil die Klägerin auf eine von ihr entdeckte spätere Marktentwicklung nach der Eingabe großvolumiger Orders auch dadurch adäquat hätte reagieren können, indem sie diese gelöscht hätte, ohne zuvor ihre kleinvolumigen Orders auf der jeweils gegensätzlichen Orderbuchseite auszuführen. So aber liegt es auf der Hand, dass die Klägerin planmäßig zur Erzielung einer für sie günstigen Kauf- oder Verkaufssituation jeweils die gegensätzlichen Orders tätigte und mit der Löschung der zunächst eingestellten Orders abwartete, bis das entsprechende Gegengeschäft zu Stande gekommen war. Das Verhalten der Klägerin führte auch zu einer Marktbeeinflussung gem. § 17 S. 2 BörsO. Der Einwand der Klägerin, die Beklagte habe eine tatsächliche Beeinflussung des Marktverhaltens der anderen Marktteilnehmer in Form eines kausalen Zusammenhangs nicht in ausreichendem Maße nachgewiesen, überzeugt nicht. Wie bereits ausgeführt, stellt die Klägerin den detaillierten Feststellungen der Handelsüberwachungsstellung der Beklagten, nach denen die anderen Handelsteilnehmer großteils vollautomatisch durch programmierte Algorithmen mit einer Verzögerung von nur Sekundenbruchteilen auf die angelegten Orders reagierten, lediglich die pauschale Behauptung entgegen, es könne auch andere Ursachen, die durch das Überwachungssystem der Beklagten nicht zu erkennen seien, für die Reaktion der übrigen Handelsteilnehmer geben. Diese Behauptung ist nicht geeignet, die nachvollziehbaren und im Einzelnen dargelegten Marktentwicklungen der Beklagten zu erschüttern. Aus den Auszügen des Überwachungssystem SCILA geht vielmehr hervor, dass die großvolumigen Orders der Klägerin zu den maßgeblichen Zeitpunkten jeweils die einzigen derart großvolumigen Orders am Markt waren, auf welche die Algorithmen reagieren. Es ist plausibel, dass die hier wirtschaftlich nicht begründeten Kauf- und Verkaufsaufträge von einem verständigen Anleger bei seinen Entscheidungen berücksichtigt werden, da für diesen der Eindruck entsteht, es bestehe ein gesteigertes Handelsinteresse für die betroffenen Futures am Markt und er könne zu gewinnbringenden Verkaufs- oder günstigen Kaufbedingungen handeln. Das Verhalten der Klägerin entspricht auch nicht einer gängigen Marktpraxis. Als gängige Marktpraxis sind nur solche Gepflogenheiten zu verstehen, die im Börsenhandel nach vernünftigen Ermessen erwartet werden können. Das Verhalten der Klägerin läuft dem Schutzzweck der Vorschrift des § 17 S 2 BörsO zuwider und ist nach vernünftigem Ermessen nicht zu erwarten. Nach dem unbestrittenen Vortrag der Beklagten gingen bei der Handelsüberwachungsstelle Beschwerden anderer Handelsteilnehmer bezüglich des streitgegenständlichen Verhaltens der Klägerin ein und es liegt auf der Hand, dass mit gegenläufigen Orders, die allein dazu dienen, einen besseren Kauf- oder Verkaufspreis zu erzielen, die übrigen Handelsteilnehmer nicht rechnen müssen. Die Gesamtwürdigung der Strategie unter Einbeziehung ihrer zur Rechtfertigung vorgetragenen Argumentation begründet auch die Annahme der Beklagten, die Klägerin habe vorsätzlich im Sinne des § 22 Abs. 2 S. 1 BörsG gehandelt. Die Vorgaben des § 17 S. 2 BörsO sind bekannt und auf Grund der langjährigen Erfahrung des für die Klägerin handelnden E ist ohne Weiteres davon auszugehen, dass ihm bewusst war, durch die Eingabe der großvolumigen Orders auf der einen Seite des Orderbuchs eine vollautomatische Reaktion anderer Handelsteilnehmer auf der selben Seite herbeizuführen und dass er dies auch wollte. Durch die Ausführung der gegenläufigen Orders hat er dann deutlich gemacht, dass er diese Reaktion beabsichtigt und für seine Zwecke genutzt hat. Dieses Verhalten ihres Börsenhändlers und Alleineigentümers ist die Klägerin gem. § 22 Abs. 3 S. 1 BörsG zuzurechnen Art und Höhe der verhängten Sanktionen sind ebenfalls rechtmäßig. Da es sich bei der Maßnahme nach § 22 Abs. 2 S. 1 BörsG um eine im Ermessen des Sanktionsausschusses stehende Entscheidung handelt, überprüft das Gericht im Rahmen des § 114 S. 1 VwGO lediglich, ob der Verwaltungsakt rechtswidrig ist, weil die gesetzlichen Grenzen des Ermessens überschritten sind oder ob von dem Ermessen einer dem Zweck der Ermächtigung nicht entsprechenden Weise Gebrauch gemacht worden ist. Der Sanktionsausschuss hat sein Ermessen rechtsfehlerfrei ausgeübt. Er hat alle relevanten Belange, die für und wider die Klägerin streiten, für seine Entscheidung ermittelt und sachgerecht gegeneinander abgewogen. Die für die Höhe des Ordnungsgeldes tragende Überlegung des Sanktionsausschusses, die Klägerin habe zum wiederholten Male und trotz eines bereits im Juni 2014 verhängten Ordnungsgeldes i. H. v. 90.000,- € an ihrer rechtswidrigen Handelsstrategie festgehalten, ist nicht zu beanstanden. Sonstige Anhaltspunkte für Ermessensfehler sind weder vorgetragen noch ersichtlich.

Die Entscheidung über die Kosten des Verfahrens beruht auf § 154 Abs. 1 VwGO.

Die vorläufige Vollstreckbarkeit des Urteils folgt aus § 167 VwGO i. V. m. §§ 708 Nr. 11, 711 ZPO.